Můžete získat přístup na obě naše platformy z jediného účtu Saxo.
Výhled traderů pro 4. čtvrtletí: Tři zkoušky pro „zeď obav“.
Quarterly Outlook 13 min čtení
Shrnutí: Náš výhled pro 4. čtvrtletí naznačuje, že tržní prostředí zůstává náročné, pokud mají globální akcie zakončit rok na pozitivní vlně.
Jedním z ponaučení, která nám trhy v posledních letech opakovaně připomínají, je skutečnost, že ani zdánlivě působivý soubor rizik nemusí vést k „logickým“ tržním výsledkům. Válka s Íránem způsobila největší narušení globálních dodávek energií za několik desetiletí. Výnosy dlouhodobých státních dluhopisů vzrostly na úrovně, které trhy neviděly řadu let, zatímco mimořádný investiční boom v oblasti AI dosáhl rozsahu, který stále častěji vyvolává obtížné otázky ohledně toho, jak tyto výdaje nakonec přinesou odpovídající návratnost.
Přesto globální akciové trhy, navzdory výrazné volatilitě v nejvíce přeplněných segmentech spojených s AI, opět prokázaly mimořádnou schopnost šplhat po pověstné „zdi obav“.
Tato odolnost si zaslouží respekt. Investoři jsou po letech zvyklí nakupovat při poklesech trhů a do akcií navíc nadále mechanicky proudí obrovské objemy penzijních i dalších úspor. Zdá se, že určitá verze principu TINA („There Is No Alternative“ neboli „neexistuje alternativa“) přetrvává i navzdory prudkému růstu výnosů dluhopisů. Dluhopisy dnes sice nabízejí atraktivní nominální výnosy, dlouhodobé státní dluhopisy jsou však mnohými investory stále častěji vnímány jako nedostatečný uchovatel kupní síly v prostředí trvalých fiskálních deficitů a inflačních rizik. S tímto názorem se zcela neztotožňujeme. Pokud by státní dluhopisy skutečně přestaly plnit roli jednoho z hlavních nástrojů ukládání úspor, důsledky pro finanční systém by byly enormní.
Vývoj trhů v posledních letech neumožňuje s jistotou tvrdit, že základním scénářem pro 4. čtvrtletí je výraznější korekce. Přesto budou odolnost akciových trhů v nadcházejících měsících testovat tři klíčové faktory: další šok na straně dodávek energií, nejvyšší výnosy státních dluhopisů za mnoho let a poprvé také vážná debata uvnitř odvětví AI o tom, zda by se mimořádně rychlé tempo technologického pokroku na samotné hranici vývoje nemělo záměrně zpomalit.
Střet energetického šoku se šokem na dluhopisových trzích
Bezprostředním problémem jsou opět energie. Nejnovější narušení saúdské infrastruktury obnovilo nejistotu na již tak napjatých trzích s ropou a rafinovanými produkty, zatímco Evropa zároveň čelí prudkému růstu cen zemního plynu. Politický průlom by sice mohl překvapivě rychle obnovit dodávky z oblasti Perského zálivu, a rozsah i délka trvání současného šoku tak zůstávají velmi nejisté. Prozatím se však ekonomika musí vyrovnat s cenovými úrovněmi, kterým čelí dnes.
Evropa je obzvláště zranitelná, protože výrazně vzrostly ceny ropy i plynu. Spojené státy jsou z pohledu nabídky podstatně lépe chráněny, zejména díky domácí produkci zemního plynu, přesto se dopady vyšších cen ropy a pohonných hmot promítají do nákladů na dopravu i do firemních marží.
Současný cyklus zpřísňování měnové politiky centrálních bank není pro tento typ nabídkové inflace příliš vhodným nástrojem. Vyšší úrokové sazby nedokážou opravit ropovod ani vytvořit další barel nafty. Mohou zabránit tomu, aby se počáteční cenový šok promítl do mezd a širších inflačních očekávání, avšak pouze za cenu oslabení poptávky v jiných částech ekonomiky.
Právě toto dilema Fed jasně ukázal na svém zářijovém zasedání, kdy zvýšil cílové pásmo sazby federal funds o 25 bazických bodů na 3,75 až 4,00 %. Pokud budeme brát konečný „dot plot“ pro rok 2026 doslova, medián očekávání naznačuje ještě jedno zvýšení sazeb a následně jejich stabilitu až do konce roku 2027. Ke konci září však trh očekával již do poloviny roku 2027 dvě další zvýšení nad rámec projekcí Fedu. Dokud přitom údaje o růstu ekonomiky a zaměstnanosti výrazně neoslabí, může mít Fed pocit, že musí zůstat v obranné pozici a zachovávat jestřábí rétoriku z obavy, že by dlouhodobé výnosy mohly při nedostatečně přesvědčivém boji s inflací dále růst. Schopnost Fedu pokračovat ve zvyšování sazeb je však omezená, protože náklady na obsluhu amerického dluhu již dosahují rekordních úrovní a jejich další růst by mohl vytlačovat jiné veřejné výdaje i soukromé investice.
A skutečně, výnosy dlouhodobých dluhopisů vzrostly na nejvyšší úrovně od globální finanční krize ve většině hlavních ekonomik. Výnos desetiletých amerických státních dluhopisů se přiblížil hranici 5 %, výnosy německých státních dluhopisů Bund dosáhly několikaletých maxim a výnosy desetiletých japonských dluhopisů se dostaly na úrovně nevídané po desetiletí. Současně se spread mezi francouzskými a německými desetiletými dluhopisy rozšířil na nejvyšší hodnotu od evropské dluhové krize. Nejde zatím o fragmentaci ve stylu let 2011 až 2012, avšak další růst absolutních výnosů v kombinaci s širšími spready by stále více prověřoval ochotu Evropy semknout se na podporu trhů se státními dluhopisy.
Graf: Globální výnosy 10letých státních dluhopisů
Graf: Globální výnosy 10letých státních dluhopisů v letech 2000–2026. Výnosy amerických státních dluhopisů (US Treasury), britských dluhopisů (Gilt), německých Bundů, francouzských OAT a japonských JGB. Po celé období včetně pandemie Covid-19 v letech 2020–2021 poskytovaly stále klesající výnosy státních dluhopisů v obdobích tržních otřesů silnou podporu ocenění finančních aktiv. Čtvrté čtvrtletí však začíná opačnou otázkou: jak vysoko může vzrůst globální cena kapitálu, než si vynutí zásadnější úpravy ekonomického růstu, fiskální politiky a cen aktiv? Všimněte si také, že japonské dilema nízkých výnosů již prakticky zmizelo, protože výnosy se nyní pohybují téměř na úrovni Německa.
Nejde o politický režim po globální finanční krizi
Reakce hospodářské politiky na případnou nestabilitu bude pravděpodobně odlišná od scénářů známých z období po globální finanční krizi. Tehdy byly slabý růst a finanční stres zpravidla protiinflační, což centrálním bankám umožňovalo snižovat úrokové sazby, spouštět programy kvantitativního uvolňování (QE) a vytlačovat investory do rizikovějších aktiv, zatímco fiskální politika zůstávala relativně zdrženlivá.
Dnes vlády čelí strukturálně vysoké potřebě financování v důsledku výdajů na obranu, energetickou bezpečnost, průmyslovou politiku a stárnutí populace, zatímco inflace omezuje možnosti centrálních bank agresivně potlačovat výnosy státních dluhopisů. Pouhé spuštění dalšího masivního programu QE v prostředí inflačního nabídkového šoku by mohlo vytvořit více problémů, než kolik by jich vyřešilo.
Pokud by se trhy se státními dluhopisy nakonec dostaly pod tlak proto, že investoři nedokážou absorbovat rostoucí nabídku dluhu, je nepravděpodobné, že by první reakcí byla fiskální restrikce nebo návrat ke QE. Spíše půjde o hledání odpovědi na otázku, kdo bude motivován či povinen státní dluh držet. Zatím se v této situaci nenacházíme a běžné zpětné odkupy státních dluhopisů či pomalejší snižování rozvah centrálních bank nelze považovat za finanční represi. V delším horizontu však můžeme vidět příznivější regulatorní zacházení se státními dluhopisy v bilancích bank, pobídky pro domácí penzijní fondy k vyšším investicím do státních dluhopisů nebo jiné způsoby mobilizace domácích úspor. Pozornost si zaslouží zejména Japonsko, včetně případných změn domácí alokace aktiv v obřím penzijním fondu GPIF. Trhy naznačují, že takový krok může přijít po neobvykle načasovaném srpnovém jednání o alokaci aktiv fondu, které proběhlo méně než šest měsíců po březnovém rozhodnutí ponechat podíl domácích dluhopisů beze změny.
Stručně řečeno, další reakce na nestabilní trh státních dluhopisů může připomínat méně „QE pro všechny“ a více cílené vytváření poptávky po státním dluhu.
Americké akcie: když reflexivita začne působit opačně
Americká ekonomika má ještě jednu neobvyklou zranitelnost: samotný akciový trh. Nejbohatší domácnosti se podílejí na spotřebě neúměrně vysokou měrou, což činí ekonomickou aktivitu mimořádně citlivou na efekt bohatství vytvářený růstem akcií. Rostoucí hodnota portfolií podporuje důvěru i výdaje, což následně podporuje zisky firem i samotné trhy. Vedle efektu bohatství navíc masivní kapitálové výdaje na budování AI datových center opticky podporují tempo růstu zisků indexu S&P 500, protože se rychle promítají do výsledovek, zatímco negativní peněžní toky jsou často skryty v různých dluhových nástrojích nebo přesunuty do mimobilančních účelových struktur (SPV) a na třetí strany.
Reflexivita však funguje oběma směry. Dostatečně výrazná korekce akciových trhů by mohla oslabit spotřebu i firemní zisky a tím původní pokles dále prohloubit. Dalším zdrojem nuceného oddlužování může být vysoká úroveň obchodování na marži. Současně by se společnosti s nejagresivněji zadluženými bilancemi, postavenými na předpokladu neustále rostoucích výdajů, mohly dostat do problémů s likviditou.
Nic z toho však neříká, zda se korekce skutečně blíží a kdy by mohla přijít. Trhy opakovaně zaskočily ty, kteří předpokládali, že vysoké valuace, nadměrné zadlužení nebo zjevná makroekonomická rizika se musí okamžitě promítnout do poklesu cen. Existuje navíc i stabilizační mechanismus: pokud by akcie výrazněji oslabily, očekávání slabšího růstu by mohlo časem snížit dlouhodobé výnosy, obnovit podporu pro riziková aktiva nebo dokonce vyvolat nový růst apetitu k riziku. Současně však většina velkých ekonomik, zejména USA, nadále hospodaří s vysokými deficity navzdory pokračující expanzi. Jakékoli ekonomické zpomalení by pravděpodobně vedlo investory k očekávání nových fiskálních stimulů a ještě vyšších deficitů. Rychlý návrat k výrazně nižším dlouhodobým výnosům proto zatím nepůsobí příliš pravděpodobně.
AI: od závodu ve vývoji inteligence k závodu v jejím nasazení
Výzvu generálního ředitele společnosti Anthropic Daria Amodeie ke zpomalení vývoje na samotné technologické hranici AI je vhodné brát vážně. Anthropic dlouhodobě klade důraz na bezpečnost AI a stále autonomnější agenti vyvolávají oprávněné obavy ohledně sladění cílů systémů s lidskými hodnotami i kybernetické bezpečnosti. Význam této debaty však přesahuje samotnou bezpečnost. Poprvé se totiž argumenty pro zpomalení vývoje mohou stále více potkávat i s ekonomickou realitou.
Dnešní nejpokročilejší modely jsou již mimořádně schopné a generují obrovský růst tržeb. Otázkou ale je, co se děje na okraji technologické hranice. Každá nová generace vyžaduje mimořádné investice, aby posunula schopnosti modelů o další krok kupředu, zatímco konkurence dokáže značnou část náskoku překvapivě rychle dohnat. Vzniká tak riziko takzvaného závodu Rudé královny, kdy každá špičková laboratoř utrácí obrovské prostředky jen proto, aby neztratila svou relativní pozici.
Tento faktor ještě zesiluje Čína. Čínští vývojáři fungují pod přísnějšími omezeními v oblasti kapitálu i přístupu k čipům a reagují důrazem na efektivitu a otevřené modely. Zároveň ztěžují americkým laboratořím možnost jednoduše zpomalit tempo vývoje. Není proto náhodou, že se návrhy zaměřené na bezpečnost AI stále častěji prolínají s kontrolou vývozu čipů a dalšími opatřeními, jejichž cílem je zachovat technologický náskok Západu.
Existuje však i základnější otázka: kolik úloh skutečně vyžaduje ten nejdražší model na trhu? Směrovače modelů mohou běžné úkoly přidělovat výrazně levnějším menším nebo otevřeným modelům a nejpokročilejší inteligenci využívat pouze pro nejsložitější problémy. Pro velké společnosti navíc často představují nejcennější aktivum vlastní data, duševní vlastnictví a podnikové procesy. Velká část podnikových AI řešení tak může být založena na práci s proprietárními daty prostřednictvím lokálně hostovaných nebo přísně kontrolovaných modelů, systémů pro vyhledávání informací a specializovaných aplikací. Nejvýkonnější modely pak budou využívány pouze tam, kde jsou skutečně potřeba, a za podmínky, že firemní data nebudou použita k trénování dalších veřejných modelů.
To by mohlo vést spíše k většímu rozšíření AI než k jejímu omezení, zároveň by se však změnilo, kdo bude z této transformace ekonomicky těžit. Posun od trénování nejpokročilejších modelů k jejich nasazování do praxe by měl zvýhodnit čipy optimalizované pro inferenci, specializovaný hardware, síťovou infrastrukturu, datová úložiště, privátní cloudová a lokální řešení, kybernetickou bezpečnost a software pro správu dat. To neznamená, že poptávka po nejvýkonnějších GPU nebo pamětech HBM zmizí. Velké modely zaměřené na pokročilé uvažování mohou být při inferenci extrémně náročné na výpočetní výkon i paměť. Pomalejší tempo vývoje na samotné technologické hranici by však zpochybnilo předpoklad, že nejvíce na trénování závislé části hardwarového ekosystému musí nadále růst současným tempem.
Další rozměr celé debatě dodává regulace. Bezpečnostní argumentace společnosti Anthropic může působit také jako snaha zvýšit bariéry vstupu pro konkurenci v době, kdy firma směřuje k možnému vstupu na burzu. Přestože společnost výslovně odmítla plošný zákaz otevřených modelů, zavedení jednotných bezpečnostních standardů, externích hodnocení a robustní compliance infrastruktury by znamenalo významné fixní náklady, které si mohou snadno dovolit pouze největší laboratoře. Regulace tak může řešit skutečné externality, ale zároveň vytvářet bariéry vstupu a upevňovat postavení současných lídrů trhu. Ať už je to záměr, nebo ne, právě zde se argument bezpečnosti začíná překrývat s rizikem regulatorního zajetí.
Z pohledu trhů je pro výhled společností spojených s AI důležitá druhá derivace růstu, tedy tempo jeho změny. K další významné korekci na trhu by přitom nemuselo dojít kvůli poklesu poptávky po AI nebo kapitálových výdajů hyperscalerů. Stačilo by, kdyby výdaje, u nichž se očekávalo další zrychlování růstu, začaly pouze růst pomaleji. Takový vývoj by mohl vyvolat prudké přecenění zejména u hardwarových společností, jejichž očekávané zisky již dnes odrážejí mimořádně optimistické scénáře růstu.
Dalším faktorem, který může růst zpomalovat, jsou náklady na kapitál. Samotné budování AI infrastruktury se stává významným dlužníkem v době, kdy vlády zároveň emitují rekordní objemy nového dluhu. Netvrdíme, že emise dluhu hyperscalerů jsou příčinou výprodeje státních dluhopisů, avšak na okraji trhu AI boom soutěží o kapitál potřebný k vlastnímu financování. Vyšší výnosy proto působí dvojím způsobem: snižují valuace dlouhodobých růstových aktiv a zároveň zdražují financování infrastruktury, na níž jsou očekávání budoucího růstu založena.
Co by mohlo změnit současný obrázek?
Existuje zcela věrohodný býčí scénář pro 4. čtvrtletí. Průlom v situaci na Blízkém východě by mohl výrazně snížit ceny ropy a zemního plynu, zmírnit inflační tlaky a umožnit pokles dlouhodobých výnosů. Zároveň by hyperscale společnosti mohly potvrdit své investiční plány a přinést přesvědčivější důkazy o tom, že investice do AI skutečně generují tržby a produktivitu. Taková kombinace by odstranila všechny tři hlavní překážky a mohla by trhům umožnit opět vyšplhat po „zdi obav“.
Negativnější scénář přitom nevyžaduje katastrofu v žádné jednotlivé oblasti. Stačí, aby se vzájemně posilovaly tři tlaky: energie zůstaly natolik drahé, že začnou brzdit reálný ekonomický růst, dlouhodobé výnosy odmítaly výrazněji klesat i při zhoršování rizikového sentimentu (nebo by dokonce dále rostly) a objevily se konkrétní důkazy o revizi očekávaného růstu kapitálových výdajů na AI směrem dolů. Takový scénář by současně zasáhl kupní sílu domácností, valuace akcií i jeden z nejvýznamnějších investičních motorů americké ekonomiky.
FX: kapitálové toky jsou stejně důležité jako výnosové rozdíly
V případě amerického dolaru může být bezprostřední reakcí na výrazné zhoršení apetitu k riziku stále jeho posílení. Existuje však důležitá výhrada. Zahraniční investoři v poslední době směrovali mimořádně vysoké objemy kapitálu do amerických akcií ve srovnání s americkými státními dluhopisy. Dlouhodobější pokles amerických akciových trhů by tak po počátečním útěku do dolarové likvidity mohl odstranit jeden z hlavních strukturálních zdrojů přílivu kapitálu do dolaru.
Navíc Japonsko, největší čistý světový střadatel, může usilovat o to, aby větší část domácích úspor zůstávala doma, případně se do země vracela v případě zesíleného tlaku na japonské státní dluhopisy nebo měnu. Nadále proto předpokládáme dlouhodobější posílení japonského jenu, i když prudký růst globálních výnosů načasování tohoto scénáře komplikuje. Japonští tvůrci politik zřejmě usilují spíše o stabilnější a mírně silnější jen než o dramatické přecenění měny. Výraznější posílení nad rámec základního scénáře, který počítá s poklesem kurzu USDJPY pod 150 a případně směrem ke 140, by pravděpodobně vyžadovalo rozsáhlejší globální oddlužovací proces vedoucí k výraznější repatriaci kapitálu.
V případě eura se stále důležitějším bodem pozornosti stává Francie. Další výrazné rozšíření spreadů francouzských dluhopisů by prověřilo ochotu Evropy podporovat trhy se státním dluhem, protože nadále platí předpoklad, že Francie je příliš velká na to, aby mohla selhat. Podobné zkoušce čelí také britská libra v souvislosti s rozpočtem vlády Burnhama, kde vysoké výnosy britských státních dluhopisů a dvojí deficit výrazně omezují fiskální manévrovací prostor. Odváží se Burnham skutečně postavit takzvaným „bond vigilantes“?
Závěr pro výhled akciových trhů
V našem výhledu na 3. čtvrtletí jsme upozorňovali, že matematika růstu stojící za obchodem na AI hardwaru začíná být stále náročnější. Trh zatím znovu prokázal větší odolnost, než by tyto obavy naznačovaly, a stojí za to si to připomínat, přestože jsme po parabolickém růstu na konci 2. čtvrtletí zaznamenali výraznou korekci u řady AI hardwarových společností.
Graf: Výše uvedený graf zobrazuje zahraniční nákupy amerických akcií a amerických státních dluhopisů od roku 2000, vyjádřené jako procento HDP za posledních dvanáct měsíců. Ukazuje, že příliv kapitálu do amerických akciových trhů během posledního roku dosáhl úrovní výrazně převyšujících i předchozí vrchol během technologické a telekomunikační bubliny z roku 2000. Zajímavé bude sledovat, jak se bude americký dolar chovat v prostředí slabších akciových trhů, pokud se zahraniční příliv kapitálu do akcií obrátí, zejména pokud americké státní dluhopisy již nebudou vnímány jako bezpečný přístav.
I přesto přináší 4. čtvrtletí mimořádně zajímavý souběh událostí. Energie prověřují spotřebitele i firemní marže, výnosy státních dluhopisů testují valuace i veřejné finance a samotné odvětví AI si začíná klást otázku, zda dává z ekonomického i bezpečnostního hlediska smysl neustále zrychlovat vývoj na samotné technologické hranici. Žádný z těchto faktorů nemusí trhy sám o sobě zlomit. Dohromady nám však mohou napovědět, jak pevné jsou základy pod pověstnou „zdí obav“. Zároveň nelze očekávat, že by některá z hlavních ekonomik reagovala na případnou nestabilitu dluhopisových trhů fiskální restrikcí. Nominální ekonomiky budou muset nadále růst, aby se postupně vymanily ze stínu enormní dluhové zátěže.
Výhled komodit pro 4. čtvrtletí 2026: Nedostatek nadále podporuje reálná aktiva
Komoditní trhy vstupují do posledního čtvrtletí roku 2026 v prostředí, kde fyzický nedostatek surovin, geopolitická nejistota a rostoucí fiskální obavy nadále podporují reálná aktiva. Přestože posledním měsícům dominoval energetický šok na Blízkém východě, širším tématem zůstává opakovaný střet rostoucí poptávky s omezenou nabídkou, ať už v energetice, těžbě kovů nebo u vybraných zemědělských komodit.
Drahé kovy zůstávají jedním z nejvýraznějších vyjádření tohoto prostředí. Zlato nadále čelí tradičním překážkám v podobě vysokých výnosů dluhopisů a rostoucích nákladů na financování, jeho odolnost však poukazuje na důležitou změnu ve struktuře poptávky. Investoři citliví na úrokové sazby mohou při současné výši výnosů váhat, centrální banky a další strategičtí kupci se však mnohem méně soustředí na alternativní náklady držby aktiva nenesoucího průběžný výnos.
Rostoucí výnosy státních dluhopisů se zároveň samy stávají součástí dlouhodobého investičního příběhu zlata. Vyšší výnosy zvyšují náklady na obsluhu již tak vysokého státního zadlužení, což posiluje obavy o fiskální udržitelnost, znehodnocování měn a v konečném důsledku i důvěryhodnost fiat měn. V takovém prostředí je nepravděpodobné, že by poptávka po zlatě jako vzácném aktivu stojícím mimo finanční systém výrazně oslabila. Ze stejného investičního tématu mohou těžit také stříbro a platina, které navíc nabízejí dodatečnou expozici vůči průmyslové poptávce.
Energetický sektor může během 4. čtvrtletí projít výraznou proměnou. Před listopadovými volbami v USA vidíme jen omezenou pravděpodobnost trvalého politického řešení, které by významně zvýšilo dodávky ropy, rafinovaných produktů a LNG z oblasti Perského zálivu. Do té doby budou napjaté fyzické trhy a mimořádně silná backwardace pravděpodobně nadále podporovat ceny ropy a zejména pohonných hmot a zároveň udržovat jejich vysokou volatilitu.
Poté se však situace může rychle změnit. Politický průlom a obnovení narušených dodavatelských tras by mohly na trh uvolnit jakousi „mini tsunami“ nahromaděných dodávek ropy, pohonných hmot a zemního plynu. To by mohlo vyvolat výraznější korekci cen a zmírnit současnou vysokou backwardaci, kdy jsou promptní ceny výrazně vyšší než ceny termínových kontraktů.
Neočekáváme však, že by se ceny energií jednoduše vrátily na úrovně před vypuknutím konfliktu. Výslednou rovnováhu bude ovlivňovat několik protichůdných faktorů. Období extrémně vysokých cen již vedlo k omezení poptávky, přičemž část tohoto poklesu může být trvalá. Zároveň urychlilo zvyšování efektivity, nahrazování tradičních zdrojů a elektrifikaci. Na druhé straně může potřeba doplnit vyčerpané strategické i komerční zásoby vytvořit významný nový zdroj poptávky poté, co se dodávky normalizují. Konečná poválečná cenová úroveň tak bude záviset na tom, kolik ztracené poptávky se vrátí a jak rychle budou zásoby obnovovány.
Průmyslové kovy nadále podporuje poměrně přímočarý příběh nedostatku. Měď stojí v centru rostoucí poptávky spojené s elektrifikací, rozšiřováním přenosových sítí, obnovitelnými zdroji energie a budováním datových center, zatímco těžební společnosti mají nadále problémy zajistit dostatečný růst nabídky. Klesající kvalita rud, vyšší náklady, zdlouhavé povolovací procesy a dlouhé časové horizonty nových projektů činí nabídku relativně neelastickou a zvyšují riziko dalšího růstu cen, kdykoli se zásoby dostanou pod tlak.
Zemědělské komodity vstupují do 4. čtvrtletí s tím, že hlavní roli budou hrát počasí a geopolitika. Rostoucí hrozba jevu El Niño bude mít v jednotlivých regionech rozdílné dopady, některým plodinám může prospět, zatímco jinde povede ke snížení výnosů a narušení dodávek. Současně válka na Ukrajině nadále vytváří nejistotu ohledně produkce a exportu z oblasti Černého moře.
Namísto plošného růstu zemědělských komodit proto očekáváme, že investiční příležitosti budou stále více vyplývat z individuálních příběhů na straně nabídky. Mezi trhy, které budeme pozorně sledovat, patří zejména cukr, bavlna, rýže a pšenice, a to s ohledem na vývoj počasí, energetických nákladů i geopolitických rizik.
Společným jmenovatelem napříč komoditními trhy zůstává nedostatek. Tam, kde nabídka nedokáže pružně reagovat, zůstává volatilita zvýšená, backwardace může zvyšovat investiční výnosy a reálná aktiva si udržují svou atraktivitu v čím dál nejistějším finančním a geopolitickém prostředí.