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Q4-Ausblick für Trader: Drei Prüfsteine für die Mauer der Sorgen.
Quarterly Outlook 13 minutes to read
Summary: Unser Ausblick für Q4: Das Marktumfeld bleibt herausfordernd, wenn die globalen Aktienmärkte das Jahr positiv abschliessen sollen.
Eine der Lektionen, die die Märkte in den letzten Jahren immer wieder erteilt haben, ist, dass ein beeindruckendes Risiko‑Backdrop nicht zwangsläufig zu „logischen“ Marktergebnissen führt. Der Krieg im Iran verursachte die grösste Störung der globalen Energieversorgung seit Jahrzehnten. Langfristige Renditen staatlicher Anleihen sind auf Niveaus gestiegen, wie man sie seit vielen Jahren nicht mehr gesehen hat, während der aussergewöhnliche Investmentboom rund um KI ein Ausmass erreicht hat, das zunehmend schwierige Fragen aufwirft, wie diese Ausgaben letztlich angemessene Erträge erzielen sollen.
Und dennoch haben sich die globalen Aktien — abgesehen von spektakulären Schwankungen in den am stärksten überfüllten Bereichen des KI‑Handels — erneut als ausserordentlich fähig erwiesen, die sprichwörtliche Mauer der Sorgen zu erklimmen.
Diese Widerstandsfähigkeit verdient Respekt. Anleger wurden durch Jahre konditioniert, in Marktschwäche zu kaufen, während enorme Beträge aus Alters- und anderen Ersparnissen weiterhin mechanisch in Aktien fliessen. Es scheint, dass eine Version von TINA (there is no alternative — es gibt keine Alternative) trotz des starken Anstiegs der Anleiherenditen überlebt. Anleihen bieten inzwischen beträchtliche nominale Erträge, doch langlaufende Staatsanleihen werden von vielen Investoren zunehmend als schlechter Wertspeicher für langfristige Kaufkraft in einer Ära persistenter Haushaltsdefizite und Inflationsrisiken angesehen. Davon sind wir nicht ganz überzeugt: Wenn Staatsanleihen wirklich aufhörten, als wichtiger Sparspeicher zu dienen, wären die Folgen für das Finanzsystem gewaltig.
Die jüngere Marktgeschichte macht es unmöglich, als Basisfall für Q4 eine bedeutende Marktkorrektur auszurufen. Dennoch werden drei Entwicklungen die Widerstandsfähigkeit der Aktienmärkte im kommenden Quartal auf die Probe stellen: ein weiterer Energieversorgungs‑Schock, die höchsten globalen Staatsanleihenrenditen seit vielen Jahren und erstmals eine ernsthafte Debatte innerhalb der KI‑Branche darüber, ob das rasante Voranschreiten an der technologischen Spitze bewusst verlangsamt werden sollte.
Der Energieversorgungs‑Schock trifft auf den Anleihemarkt‑Schock
Das unmittelbare Problem ist einmal mehr die Energie. Die jüngste Störung an saudischer Infrastruktur hat die Unsicherheit in den ohnehin schon angespannten Märkten für Öl und raffinierte Produkte wieder verstärkt, während Europa zusätzlich mit deutlich höheren Preisen für Erdgas konfrontiert ist. Ein politischer Durchbruch könnte die Lieferungen aus dem Golf überraschend rasch wiederherstellen, sodass Ausmass und Dauer des Schocks weiterhin hochgradig ungewiss sind. Vorerst muss die Wirtschaft jedoch die aktuell vorherrschenden Preisniveaus verkraften.
Europa ist besonders exponiert, weil sowohl Öl als auch Gas stark gestiegen sind. Die USA sind auf der Angebotsseite deutlich besser isoliert, insbesondere beim Erdgas, obwohl Öl und raffinierte Treibstoffe den Schock weiterhin über Transportkosten und Margen weitergeben.
Der aktuelle Zyklus der geldpolitischen Straffung passt schlecht zu dieser Art von angebotsgetriebener Inflation. Höhere Zinsen können keine Pipeline reparieren oder ein zusätzliches Barrel Diesel produzieren. Sie können verhindern, dass der anfängliche Schock in Löhne und breitere Inflationserwartungen übergeht – aber nur, indem sie die Nachfrage in anderen Teilen der Wirtschaft schwächen.
Die Fed zeigte genau dieses Dilemma auf ihrer Sitzung im September, als sie das Zielband für den Federal‑Funds‑Satz um 25 Basispunkte auf 3,75–4,00% anhob. Würde der finale Dot‑Plot für 2026 wörtlich genommen, würde die Medianprojektion auf eine weitere Anhebung und anschliessend keine weiteren Steigerungen bis Ende 2027 hindeuten. Ende September rechnete der Markt bereits damit, dass bis Mitte 2027 zwei Anhebungen über die Fed‑Projektionen hinaus eingepreist sind. Und solange die Wachstums‑ und Beschäftigungszahlen nicht einbrechen, könnte die Fed das Gefühl haben, in der Defensive bleiben und ein hartes Auftreten zeigen zu müssen – aus Angst, dass die langfristigen Renditen ohne ausreichend entschlossenes Inflationsbekämpfen weiter nach oben drehen könnten. Allerdings ist die Möglichkeit der Fed, von hier aus weiter zu erhöhen, begrenzt, da die Kosten für die Bedienung der US‑Schulden bereits auf Rekordniveau laufen und ein Verdrängungseffekt droht, sollten sie weiter steigen.
Und tatsächlich sind die langlaufenden Renditen in den meisten wichtigen Märkten auf Werte gestiegen, die seit der globalen Finanzkrise (GFC) nicht mehr erreicht wurden. Die 10‑jährigen US‑Renditen haben die Marke von 5% angegriffen, die Renditen deutscher Bunds haben Mehrjahreshochs erreicht und die 10‑jährigen japanischen Renditen haben Niveaus erreicht, die seit Jahrzehnten nicht mehr gesehen wurden. Unterdessen hat sich die 10‑jährige Spanne zwischen Frankreich und Deutschland auf ihr höchstes Niveau seit der Eurozonen‑Staatschuldenkrise ausgeweitet. Das ist noch nicht die Fragmentation im Stil von 2011–12, aber ein weiterer Anstieg der absoluten Renditen kombiniert mit breiteren Spreads würde die Bereitschaft Europas, zusammenzurücken und die Staatsanleihemärkte zu stützen, zunehmend auf die Probe stellen.
Grafik: Globale 10‑jährige Staatsanleihenrenditen
Chart: Globale 10‑jährige Staatsanleihenrenditen, 2000–2026. Renditen von US Treasury, UK Gilt, deutschem Bund, französischem OAT und japanischem JGB. Während des gesamten Zeitraums bis zur Covid‑Pandemie 2020–21 wirkten immer niedrigere Staatsanleihenrenditen in Phasen von Marktstress stets als starker Rückenwind für die Bewertungen von Finanzanlagen. Q4 beginnt mit der umgekehrten Frage: Wie hoch können die globalen Kapitalkosten steigen, bevor sie zu bedeutenden Anpassungen bei Wachstum, Fiskalpolitik und Vermögenspreisen zwingen? Beachten Sie, dass das japanische Rendite‑Rätsel nicht mehr besteht, da die Renditen nun auf Niveaus gestiegen sind, die nahezu mit Deutschland vergleichbar sind.
Das ist nicht das Politikregime nach der GFC
Die politische Reaktion auf jede Instabilitaet wird sich voraussichtlich vom Nach‑GFC‑Leitfaden unterscheiden. Damals waren schwaches Wachstum und finanzieller Stress generell disinflationaer, was den Zentralbanken erlaubte, die Zinsen zu senken, Quantitative Easing (QE) zu starten und Investoren weiter entlang der Risikoachse zu treiben, waehrend die Fiskalpolitik vergleichsweise zurückhaltend blieb.
Heute sehen sich Regierungen mit strukturell hohen Finanzierungsbeduerfnissen konfrontiert, getrieben von Verteidigung, Energiesicherheit, Industriepolitik und alternder Bevoelkerung, waehrend Inflationsrisiken einschraenken, wie aggressiv Zentralbanken Staatsanleihenrenditen dämpfen koennen. Einfach ein weiteres enormes QE‑Programm in einen inflationaeren Angebotschock zu werfen, koennte mehr Probleme schaffen, als es loest.
Falls die Staatsanleihemaerkte schliesslich eine Art Verdauungsstoerung erleiden, weil die Maerkte das wachsende Angebot nicht absorbieren koennen, ist es unwahrscheinlich, dass die Politik sofort zu fiskalischer Sparsamkeit oder zu QE umschwenkt. Vielmehr geht es zunaechst darum, zu bestimmen, wer ermutigt oder verpflichtet wird, Staatsanleihen zu halten. Wir sind noch nicht dort, und normale Staatsschuldenzurueckkaeufe oder ein langsamerer Abbau der Zentralbankbilanzen sind keine finanzielle Repression. Aber im Laufe der Zeit koennten wir eine beguenstigtere Behandlung von Staatsanleihen in Bankbilanzen sehen, Anreize fuer inlaendische Pensionskassen, mehr Staatsanleihen zu halten, oder andere Wege zur Mobilisierung inlaendischer Ersparnisse. Japan ist genau zu beobachten, einschliesslich jeder moeglichen Verschiebung in der inlaendischen Asset‑Allokation seines enormen GPIF‑Pensionsfonds, von der Marktteilnehmer nach einem aussergewoehnlich terminierten Treffen im August, bei dem die Asset‑Allokation weniger als sechs Monate nach der Entscheidung im Maerz, die inlaendischen Anleihenallokationen nicht zu aendern, spekuliert haben.
Kurz gesagt: Die naechste Reaktion auf einen instabilen Staatsanleihemarkt koennte weniger wie QE fuer alle aussehen und mehr wie zunehmend gerichtete Nachfrage nach Staatsanleihen.
US‑Aktien: wenn Reflexivitaet in die andere Richtung wirkt
Die US‑Wirtschaft hat eine weitere ungewöhnliche Verwundbarkeit: den Aktienmarkt selbst. Die wohlhabendsten Haushalte tragen einen ueberproportionalen Anteil zum Konsum bei, wodurch die Aktivitaet besonders empfindlich gegen Vermoegenseffekte aus Aktien schwankt. Steigende Portfolios unterstuetzen Vertrauen und Ausgaben, was wiederum Gewinne und Maerkte stuetzt. Abgesehen vom Vermoegenseffekt verschleiern die enormen Investitionen in KI‑Rechenzentren das Tempo des Gewinnwachstums im S&P 500, da sie rasch in den Gewinn- und Verlustrechnungen anerkannt werden, waehrend die negativen Cashflows in verschiedenen Schuldinstrumenten verborgen und in ausserbilanziellen Zweckgesellschaften (SPVs) und Dritten externalisiert werden.
Aber die Reflexivitaet wirkt in beide Richtungen. Eine ausreichend grosse Aktienkorrektur koennte Ausgaben und Gewinne schwächen und den anfänglichen Rückgang verstaerken, wobei hohes Margin‑Debt eine weitere potenzielle Quelle erzwungener Entschuldung darstellt. Gleichzeitig koennten die aggressiv verschuldeten Bilanzen, die auf Annahmen immer steigender Ausgaben aufgebaut sind, in eine Liquiditaetskrise geraten.
Das sagt uns zwar nicht, wann oder ob eine Korrektur bevorsteht. Die Maerkte haben wiederholt diejenigen eines Besseren belehrt, die annehmen, dass gedehnte Bewertungen, Hebel oder ein offensichtliches makrooekonomisches Risiko sofort in niedrigere Preise muessen muessen. Es gibt auch einen stabilisierenden Mechanismus: Fallen die Aktien weit genug, koennte enttäuschendes Wachstumserwartungen schließlich laengere Renditen etwas niedriger ziehen und die Unterstuetzung fuer Risk‑Assets wieder aufbauen oder sogar eine neue Risikooffenheit ausloesen. Gleichzeitig laufen die meisten grossen Volkswirtschaften, insbesondere die USA, trotz der laufenden Expansion weiterhin mit grossen Defiziten, und ein Wirtschaftsabschwung wuerde die Maerkte wahrscheinlich dazu bringen, erneute fiskalische Stimuli und noch groessere Defizite einzupreisen. Ein schneller Rueckgang auf deutlich niedrigere langfristrenditen erscheint daher eher unwahrscheinlich.
KI: vom Rennen, Intelligenz zu bauen, zum Rennen, sie einzusetzen
Der Aufruf von Anthropic‑CEO Dario Amodei, die "Spitze" der KI‑Entwicklung zu drosseln, verdient es, in seinem eigenen Sinne ernst genommen zu werden. Anthropic hat lange Zeit KI‑Sicherheit betont, und zunehmend autonome Agenten erzeugen echte Bedenken in puncto Alignment und Cybersicherheit. Die marktrelevanten Auswirkungen gehen jedoch uebers Thema Sicherheit hinaus. Zum ersten Mal koennte sich das Sicherheitsargument fuer ein Verlangsamen der Spitze zunehmend mit den wirtschaftlichen Gruenden dafuer decken.
Die heutigen Frontier‑Modelle sind bereits bemerkenswert leistungsfaehig und generieren enormes Umsatzwachstum. Das Problem liegt an der Grenze: Jede neue Generation erfordert ausserordentliche Ausgaben, um die Faehigkeiten weiter voranzutreiben, waehrend Wettbewerber einen Grossteil der Luecke ueberraschend schnell schliessen koennen. Das schafft das Risiko eines Red‑Queen‑Wettlaufs, bei dem jedes Frontier‑Labor massiv investiert, nur um nicht seine relative Position zu verlieren.
China macht diese Dynamik noch bedeutender. Chinesische Entwickler haben unter haerteren Kapital‑ und Chip‑Beschraenkungen operiert und haben als Reaktion massiv auf Effizienz und Open‑Weight‑Modelle gesetzt. Sie erschweren es US‑Laboren zudem, einfach aufzuhören voranzuschreiten, weshalb Sicherheitsvorschlaege zunehmend mit Chipkontrollen und anderen Massnahmen ueberlappen, die darauf abzielen, eine westliche technologische Fuehrung zu erhalten.
Es gibt auch eine grundsaetzlichere Frage: Wie viel Arbeit erfordert tatsaechlich das teuerste verfuegbare Modell? Modellrouter koennen Routineaufgaben an deutlich billigere kleine oder offene Modelle weiterleiten und die Frontier‑Intelligenz fuer die schwierigsten Probleme vorsehen. Fuer grosse Unternehmen ist oft ihr eigenes Datenvermögen, geistiges Eigentum und ihre Geschaeftsprozesse das wertvollste Asset. Viel Unternehmens‑KI wird daher wahrscheinlich Inferenz ueber firmeneigene Daten mittels lokal betriebenen oder eng kontrollierten Modellen, Retrieval‑Systemen und Spezialanwendungen umfassen, wobei Frontier‑Modelle nur dann eingesetzt werden, wenn es wirklich noetig ist und mit strikten Garantien, dass Unternehmensdaten nicht zum Training eines naechsten oeffentlichen Modells verwendet werden.
Das koennte mehr KI statt weniger bedeuten, waehrend sich gleichzeitig verändert, wer die wirtschaftlichen Ertraege einfährt. Eine Verschiebung von Frontier‑Training hin zur Deployment‑Phase sollte Inferenz‑optimierte und kundenspezifische Chips, Networking, Speicher, Private‑Cloud‑und On‑Premise‑Infrastruktur, Cybersicherheit und Datenmanagement‑Software beguenstigen. Das heisst nicht, dass die Nachfrage nach Top‑GPUs oder HBM verschwindet: Grosserkennende Modelle koennen die Inferenz extrem rechen‑ und speicherintensiv machen. Aber ein verlangsamter Rennen um die Spitze wuerde die Annahme herausfordern, dass die trainingintensivsten Teile des Hardware‑Stacks weiterhin mit dem heutigen Tempo zulegen muessen.
Regulierung fuegt eine weitere Komplikation hinzu. Anthropics Sicherheitsargument koennte wie ein Versuch aussehen, Eintrittsbarrieren gegen Konkurrenz zu erhöhen, waehrend man einen IPO anstrebt. Obwohl das Unternehmen ein pauschales Verbot offener Modelle ausdrücklich abgelehnt hat, wuerde die Verhaengung gemeinsamer Sicherheitsstandards, externer Bewertungen und Compliance‑Infrastruktur fixe Kosten erzeugen, die nur die groessten Labore ohne Weiteres tragen koennen. Regulierung kann daher genuine Externalitaeten adressieren, gleichzeitig aber auch Markteintrittsbarrieren errichten und etablierte Player verfestigen. Ob beabsichtigt oder nicht, hier beginnt das Sicherheitsargument, mit dem Risiko regulatorischer Einkerbung zu ueberlappen.
Fuer die Maerkte ist die zweite Ableitung des Wachstums entscheidend fuer die Aussichten der KI‑nahen Titel. Fuer eine signifikante weitere Marktanpassung muessen Nachfrage und Hyperscaler‑Capex nicht zwingend fallen. Vielmehr koennte eine verlangsamte Beschleunigung der zuvor erwarteten Ausgaben bereits heftig auf Hardware‑Aktien durchschlagen, deren Gewinnerwartungen ausserordentliches Wachstum vorwegnehmen.
Die Kapitalkosten sind ein zusaetzlicher Geschwindigkeitsbegrenzer. Der KI‑Aufbau selbst wird zu einem enormen Kreditnehmer, waehrend Regierungen weiterhin ausserordentliche Schulden emittieren. Wir behaupten nicht, dass die Emissionen der Hyperscaler den Staatsanleihe‑Ausverkauf verursachen, aber am Rand konkurriert der KI‑Boom um das Kapital, das er zur Aufrechterhaltung braucht. Hoehere Renditen wirken daher doppelt: Sie komprimieren die Bewertungen langfristiger Wachstumswerte und erhoehen gleichzeitig die Finanzierungskosten fuer die Infrastruktur, auf der diese Wachstumsannahmen beruhen.
Was wuerde das Bild aendern?
Es gibt ein voellig plausibles bullishes Szenario fuer Q4. Ein Durchbruch im Nahen Osten koennte Oel und Gas deutlich verbilligen, den Inflationsausblick verbessern und laengere Renditen fallen lassen, waehrend Hyperscaler ihre Ausgabenplaene bestaetigen und staerkere Hinweise liefern, dass KI‑Investitionen Umsaetze und Produktivitaet generieren. Diese Kombination wuerde alle drei unmittelbaren Einschränkungen aufheben und die Maerkte koennten erneut die Mauer der Sorgen erklimmen.
Das negativere Ergebnis benoetigt nicht das Desaster in einem einzelnen Bereich. Es sind die drei Druckfaktoren, die sich wechselseitig verstärken: Energie bleibt so teuer, dass das reale Wachstum leidet, laengere Renditen weigern sich, bedeutend zu fallen, selbst wenn die Risikoaversion steigt (oder steigen sie gar weiter), und konkrete Belege tauchen auf, dass das KI‑Capex‑Wachstum nach unten revidiert wird. Das wuerde gleichzeitig die Kaufkraft der Haushalte, Aktienbewertungen und eine der wichtigsten Investitionsmotoren der US‑Wirtschaft treffen.
FX: Kapitalfluesse sind genauso wichtig wie Renditespreads
Beim US‑Dollar kann die unmittelbare Reaktion auf eine starke Risk‑Off‑Phase weiterhin positiv ausfallen. Es gibt jedoch eine wichtige Einschränkung: Auslaendische Investoren haben kuerzlich ungewöhnlich grosse Kapitalbeträge relativ mehr in US‑Aktien als in Treasuries gelenkt (siehe Grafik unten). Ein anhaltender Abverkauf bei US‑Aktien koennte daher eine der strukturellen Quellen von Dollar‑Zufluessen nach einer ersten Flucht in Dollar‑Liquiditaet entfernen.
Zudem koennte der weltweit groesste Netto‑Sparer, Japan, versuchen, mehr seiner Ersparnisse im Inland zu halten oder zurückzufuehren, sollten Druck auf japanische Staatsanleihen und die Waehrung zunehmen. Wir bleiben daher tendenziell bei einer langfristig staerkeren japanischen Yen‑Prognose, obwohl der Anstieg der globalen Renditen das Timing verkompliziert. Japanische Entscheidungstraeger scheinen an einer stabilen und moderat staerkeren JPY interessiert zu sein, statt an einer dramatischen Neubewertung. Eine deutlich groessere Yen‑Rallye als die Basisannahme – ein klarer Durchbruch unter 150 und sogar in Richtung 140 im USDJPY‑Kurs – koennte ein globales Deleveraging‑Ereignis erfordern, das zu intensiverer Repatriierung fuehrt.
Fuer den Euro ist Frankreich zunehmend der Punkt, den es zu beobachten gilt. Eine weitere signifikante Ausweitung der französischen Spreads wuerde die Bereitschaft Europas testen, die Staatsanleihemaerkte zu stützen, unter der Annahme, dass Frankreich zu gross ist, um zu scheitern. Das Pfund steht vor einer verwandten Bewaehrungsprobe rund um den Haushalt der Burnham‑Regierung, wobei hohe Gilt‑Renditen bei den Zwillingsdefiziten des Vereinigten Koenigreichs den fiskalischen Handlungsspielraum stark einschränken. Wird Burnham es wagen, die Bond Vigilantes ernsthaft herauszufordern?
Fazit fuer die Aktienmarktaussichten.
Unser Q3‑Ausblick argumentierte, dass die Wachstumsrechnung hinter dem KI‑Hardware‑Trade zunehmend schwieriger wurde. Bislang haben die Maerkte sich wieder resilienter gezeigt, als diese Bedenken vermuten liessen, und das sollte man nicht vergessen, auch wenn viele KI‑Hardware‑Titel nach dem parabolischen Anstieg Ende Q2 bereits eine markante Korrektur erlebt haben.
Chart: Die obenstehende Grafik zeigt ausländische Käufe von US‑Aktien und US‑Treasuries seit 2000, ausgedrückt als % des BIP auf rollierender Zwölfmonatsbasis. Die Darstellung macht deutlich, dass die Zuflüsse in den US‑Aktienmarkt im letzten Jahr Niveaus erreicht haben, die weit über denen der zuvor bedeutendsten Episode während der Tech‑ und Telekom‑Blase um das Jahr 2000 liegen. Es wäre interessant zu beobachten, wie sich der US‑Dollar in einem schwachen Aktienmarkt verhält, falls die ausländischen Zuflüsse in Aktien umkehren – insbesondere dann, wenn US‑Treasuries nicht mehr als sicherer Hafen angesehen werden.
Q4 bringt dennoch eine ungewöhnlich aufsehenerregende Kollision. Energie belastet Verbraucher und Margen, Staatsanleiherenditen testen Bewertungen und öffentliche Finanzen, und die KI‑Branche selbst beginnt zu hinterfragen, ob eine fortlaufende Beschleunigung an der technologischen Spitze wirtschaftlich oder sicherheitspolitisch sinnvoll ist. Keines dieser Elemente muss allein den Markt zum Kippen bringen. Zusammengenommen können sie uns jedoch zeigen, wie solide die Fundamente unter der Mauer der Sorgen wirklich sind. Und wir sollten nicht erwarten, dass irgendeine grosse Regierung mit Austerität auf eine Anleihemarkt‑Instabilität reagieren wird – nominale Volkswirtschaften müssen weiter vorankommen, um sich aus dem Schatten riesiger Schuldenlasten zu befreien.
Ausblick Rohstoffe Q4 2026: Knappheit stützt weiterhin Realwerte
Die Rohstoffmärkte gehen in das letzte Quartal 2026 mit physischer Knappheit, geopolitischer Unsicherheit und wachsenden fiskalischen Sorgen, die Realwerte unterstützen. Während der Energie‑Schock im Nahen Osten die jüngsten Monate dominierte, bleibt das übergeordnete Thema, dass die Nachfrage wiederholt an Angebotsgrenzen stösst – sei es bei Energie, geförderten Metallen oder einzelnen Agrarrohstoffen.
Die Edelmetalle bleiben ein zentrales Ausdrucksmittel dieses Umfelds. Gold sieht sich weiterhin den traditionellen Gegenwindfaktoren durch erhöhte Anleiherenditen und steigende Finanzierungskosten gegenüber, doch seine Widerstandskraft weist auf eine wichtige Verschiebung in der Nachfragezusammensetzung hin. Zins‑sensitive Investoren zögern bei den aktuellen Renditen, während Zentralbanken und andere strategische Käufer weniger auf die Opportunitätskosten eines nicht verzinslichen Assets achten.
Gleichzeitig werden steigende Staatsanleiherenditen selbst Teil der langfristigen Unterstützungsstory von Gold. Höhere Renditen erhöhen die Kosten für die Bedienung bereits hoher Staatsschulden, schüren Bedenken hinsichtlich fiskalischer Nachhaltigkeit, Währungsentwertung und letztlich der Glaubwürdigkeit von Fiat‑Assets. Vor diesem Hintergrund dürfte die Nachfrage nach Gold als knapper Anlage ausserhalb des Finanzsystems nicht verschwinden. Silber und Platin können vom gleichen Investmentthema profitieren und bleiben zusätzlich den industriellen Nachfragetreibern ausgesetzt.
Die Energiebranche steht im Q4 vor einem potenziell dramatischen Übergang. Wir sehen begrenzte Aussicht auf eine dauerhafte politische Lösung, die die Flüsse von Rohöl, raffinierten Produkten und LNG aus dem Golf vor den US‑Zwischenwahlen im November substantiell erhöht. Bis dahin dürften enge physische Märkte und eine aussergewöhnlich starke Backwardation die Preise für Rohöl und insbesondere für Treibstoffe gestützt und volatil halten.
Danach könnte sich das Bild rasch ändern. Ein politischer Durchbruch und die Wiedereröffnung gestörter Lieferwege könnten eine Art Mini‑Tsunami an aufgestauten Rohöl-, Kraftstoff‑ und Gaslieferungen freisetzen, was eine potenziell scharfe Korrektur der Preise und ein Abflachen der derzeit erhöhten Backwardation (bei der der Spot‑Preis deutlich über dem Terminpreis liegt) auslösen könnte.
Wir erwarten jedoch nicht, dass die Energiepreise einfach auf Vorkriegsniveaus zurückfallen – mehrere entgegengesetzte Kräfte werden das spätere Gleichgewicht prägen. Monate extremer Preise haben bereits eine Nachfragestörung ausgelöst, von der ein Teil dauerhaft sein könnte, und haben gleichzeitig Effizienzgewinne, Substitution und Elektrifizierung beschleunigt. Demgegenüber könnte der Bedarf zum Wiederaufbau erschöpfter strategischer und kommerzieller Lagerbestände nach Normalisierung der Lieferungen eine erhebliche Nachfrageseite darstellen. Das spätere Nachkriegs‑Preisniveau hängt daher davon ab, wieviel der verlorenen Nachfrage zurückkehrt und in welchem Ausmass und Tempo Bestandsaufbau stattfindet.
Industriemetalle bleiben durch eine klarere Knappheitsgeschichte gestützt. Kupfer steht fest im Fadenkreuz steigender Nachfrage durch Elektrifizierung, Netzausbau, erneuerbare Energien und Rechenzentren, während Bergbauunternehmen weiterhin Mühe haben, ausreichend neue Mengen zu liefern. Sinkende Erzgehalte, höhere Kosten, Genehmigungsverzögerungen und lange Entwicklungszeiträume machen die Angebotsreaktion relativ unelastisch und erhöhen das Risiko erneuter Aufwärtsdrucke auf die Preise, sobald die Vorräte sich verknappen.
Schliesslich tritt die Landwirtschaft ins Q4 mit Wetter und Geopolitik als dominierende Faktoren. Eine zunehmende El Niño‑Gefahr wird die Ernten je nach Region unterschiedlich treffen, einigen Regionen nützen und andernorts Erträge mindern sowie Lieferketten stören. Gleichzeitig schafft der Krieg in der Ukraine weiterhin Unsicherheit rund um Produktion und Exporte aus dem Schwarzen Meer.
Statt auf eine breit angelegte Agrarrally zu setzen, sehen wir zunehmend Chancen, die von einzelnen Angebotsgeschichten getrieben werden. Zucker, Baumwolle, Reis und Weizen gehören zu den Märkten, die wir besonders genau beobachten werden, da sich Wetterlagen, Energiekosten und geopolitische Störungen weiterentwickeln.
Der gemeinsame Nenner über die Rohstoffe hinweg bleibt Knappheit. Wo das Angebot nicht rasch reagieren kann, bleibt die Volatilität erhöht, Backwardation kann Anleger‑Renditen verbessern, und Realwerte behalten in einem zunehmend unsicheren finanziellen und geopolitischen Umfeld ihre Attraktivität.